传： 海隆软件 拟从互联网流量至互联网金融变现 投资要点： 公司公告2014年报、拟变更名称并募集资金不超过48亿元用于互联网金融项目。 2014年报超业绩前瞻预期，原因为2345网全年收入佳。2014年度实现营业收入6.54亿元，同比增长64.14%;归属于上市公司的净利润 1.18亿元，同比增长301.7%;利润分配方案为每10股转增15股及派现1元。净利润高于业绩前瞻预测的0.83亿元。高于预期的原因是2014年 1月公告并购2345网，并表周期及2345网的收入增长均超出预期

　　文章来源：股海网作者：股海网发布时间：2015-02-16浏览次数：下载次数：0

　　公司公告2014年报、拟变更名称并募集资金不超过48亿元用于互联网金融项目。

　　2014年报超业绩前瞻预期，原因为2345网全年收入佳。2014年度实现营业收入6.54亿元，同比增长64.14%;归属于上市公司的净利润 1.18亿元，同比增长301.7%;利润分配方案为每10股转增15股及派现1元。净利润高于业绩前瞻预测的0.83亿元。高于预期的原因是2014年 1月公告并购2345网，并表周期及2345网的收入增长均超出预期。并表周期达3个月，且2345网于2014年实现收入8.0亿元，高于我们2014 年1月29日报告预测的4.3亿元。

　　互联网产品用户数及导航内容均推广顺利。用户数方面，截至2014年底，2345网址导航用户数超过4000万，同比增长25%;2345王牌浏览器、加速浏览器用户数超过2000万，列行业前十；2345好压压缩软件累计装机量达3.5亿台，为免费压缩软件冠军；2345软件大全是国内排名前三的软件下载站。导航内容方面，影视、游戏、分类、电商等多领域年收入达数千万元，同比增长超100%。

　　拟从互联网产品至生态体系。除完善王牌浏览器、好压、看图王等外，2014年7月、10月分别推出2345王牌输入法、安全卫士。移动端，公司延伸产品线：手机浏览器、手机助手、Pad浏览器、影视大全、天气王、移动上网导航、锁屏王、阅读王等。此类产品的目的为建立PC和移动端用户生态体系。

　　拟从互联网流量至互联网金融变现。公司与中银消费金融推出“网上随心贷”是从事互联网金融的首步尝试。根据其官方网站，该产品依靠中银消费的金融系统与成熟的服务体系、海隆软件多年银行及信贷系统开发经验。公司公告拟设立互联网金融子公司（上海二三四五海隆金融信息服务有限公司），并募集资金不超过48亿元用于消费贷服务平台、网络微贷及投融资平台、互联网金融超市、互联网金融大数据中心建设等项目。前两位投向属贷款平台，第三种投向属用户交互平台，第四种投向属支撑平台。公司的互联网金融布局广泛。

　　海利得公布2014年年报：2014年，公司实现营业收入 22.86亿元，同比增长6.40%,归属于上市公司股东的净利润1.43亿元，同比增长41.97%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 1.26亿元，同比增长63.07%,经营活动现金流量净额3.47亿元，同比增长206.65%,EPS0.32元/股，加权平均净资产收益率 7.18%。

　　公司业绩略低于我们之前的预期，主要是因为地博矿业的减值准备。由于公司投资的广西地博矿业集团股份有限公司的经营环境与公司最初投资时候相比发生了较大变化，其正常的生产经营都受到较大影响，且2014年黄金销售均价仍然同比下降，公司对持有的11.30%的地博矿业股权计提了3325.51万元的减值准备（体现在资产减值损失里），这直接影响了公司的业绩。我们原先预计公司2014年业绩为1.81亿元。

　　拨开阴霾，公司下半年基本面依然良好，毛利率持续提升。虽然有减值准备的计提，但是如果考虑公司主业经营的情况，除了帘子布的毛利率下半年略有下滑之外， 公司其他主要产品的毛利率下半年都高于上半年，其中PVC膜的毛利率提升的幅度更大，提升了4.11个百分点，达到了34.33%。

　　未来两年仍然是公司的成长期，对于公司的业绩仍可期待。公司预计将会于2015年底投产第二条1.5万吨浸胶帘子布生产线万吨车用丝项目，同时，2015年还将会加大对天花膜、天花布、环保石塑地板的推广和销售，让公司的塑胶材料板块进一步发展。我们在2014年9月的调研报告中对公司的塑胶材料板块进行了一定程度的分析，认为这是未来公司业绩增长的新动力，预计2015年，这一板块的利润贡献将会持续提升。

　　维持“买入”的投资评级。我们对石塑地板的收入进行谨慎估计，预计公司2015-2017年EPS为0.47元、0.59元、0.72元。维持“买入”的投资评级。

　　事件：据媒体报道，公司与美亚财产保险有限公司签订战略合作协议，将在互联网保险领域展开深度合作，未来共同探索保险行业互联网化全新模式。

　　强强联手，探索B2B互联网保险：美亚保险是美国国际集团旗下在中国经营财产责任险保险的全资子公司，也是目前中国最大的外资财产保险公司。根据双方合作协议，双方此次合作将率先从信用保险、产品责任保险等领域切入，并将积极探索覆盖到供应链金融保险、物流险，打造“网络保险生态圈”。美亚保险借助生意宝上千万企业客户资源可以实现跨越式发展，而将美亚保险引入生意宝电商体系，可以完善生态，提供更多的增值服务。

　　不仅仅是互联网+保险：此次合作不是保险渠道的互联网化，而是对B2B电商生态的一种完善，未来会出现基于B2B电商交易过程的保险产品创新。生意宝大宗品电商交易平台聚集的生产、贸易、物流、仓储等众多企业、交易支付物流等众多数据是未来互联网保险产品创新的重要基础。未来会出现像淘宝平台的退货运费险一样的互联网保险创新产品。

　　资源整合能力较强，大宗品交易平台价值凸显：公司经过多年努力，在大宗化工品的上下游客户、银行、仓储物流进行了大量的资源整合工作，公司旗下上海网盛运泽物流网络与中国交通运输协会快运分会、界上传媒集团签署战略合作框架协议，共同打造“中国大宗物流供应商认证体系”。与中国仓储协会签订战略合作协议， 将基于《担保存货第三方管理规范》（GB/T31300-2014）国家标准就资源对接、仓库认证、担保存货管理仓库认证、仓单标准与应用、仓储标准建设、行业研究和市场推广等方面展开长期合作。

　　估值与评级：基于公司大宗品交易平台上线.60。参考类似平台上海钢联市值，调高目标价到95元，对应200亿市值。

　　风险提示：合作推进不及预期，交易量不及预期，第三方支付牌照获得低于预期。

　　扣非净利润增速26%, 基本符合预期。2014 年公司实现营业收入44.28 亿元，同比增长24.86%;归属母公司净利润2.97 亿元，同比增长23.44%;扣非后同比增长25.61%,对应期末股本EPS1.14 元，基本符合我们的预期。零售毛利率40.15%与去年基本持平，公司直采比例已达到60%,厂商品牌共建品种已达1100 多种，销售占比超过50%。随着品种及结构优化，商业毛利率将呈稳中有升趋势。经营性现金流量下降22.79%,一方面与2014 年医保门店增加，应收医保款增加有关；另一方面由大型活动备货和新开门店铺货增大采购量形成。

　　新开千家店，产业链整合提升盈利能力。截至2014 年底，一心堂拥有直营连锁门店2,623 家，主要的门店布局于三四线城市、县、乡镇，充分受益于新一轮城镇化浪潮。

　　公司拥有医保门店2,039 家，医保收入占比41%,个人医保账户消费者的扩容将对销售产生积极影响。2015 年，公司拟在云南、四川、广西、贵州、重庆、山西等市场完成市场布局，新开设1000 家店，销售终端的控制优势更加明显，对上游企业议价能力进一步增强，有利于盈利能力的提高。

　　电商全渠道推进，外延扩张有望加快。公司投资1.2 亿打造以O2O 模式为核心、以健康产品和健康服务为定位的垂直网站，利用自营式B2C、第三方平台、O2O 模式等，进行多渠道营销网络建设，增强线上线下业务的核心竞争力。公司拥有超过680万人的有效会员，将充分运用大数据和客户关系CRM 管理系统，满足基于小众、长尾、社区基于互联网的需求，最终形成供应商、经销商、终端消费者的闭环。考虑到公司为抢占线上市场先机，短期加大系统及团队投入，预计2015 年收入增速将快于利润增速，小幅下调2015~2016 年EPS 至1.46 元（-0.04 元）、1.83 元（-0.05 元），2017 年最新预测2.29 元，对应PE 为37、30、24 倍。公司电商战略清晰，执行力到位，线上业务将带来较大业绩弹性，前期与中钰资本共同设立钰心医药产业并购投资基金（基金总额8 亿），外延扩张有望加快，维持增持评级。

　　公司与海润光伏签署100MW电站收购框架协议：公司全资子公司旷达电力与海润光伏于2015年2月12日在常州市签订了《光伏电站项目买卖合作框架协议》，旷达电力拟以3亿元的对价通过收购目标公司科左中旗欣盛光电有限公司100%股权的方式收购海润光伏及其他股东在内蒙古通辽欣盛100MW电站项目，公司使用自有资金支付2.5亿元预付款。在签署本框架协议之前，已获得标的公司少数股东同意转让其所持股份的书面承诺。

　　限制性股票授予完成，为公司发展保驾护航：公司向118名激励对象授予1500万股限制性股票，授予价格9.42元/股，募集1.413亿元，其中新增股本1500万元，增加资本公积1.263亿元。限制性股票激励计划将有效提升高管与员工的积极性与凝聚力，保障团队的稳定性，有利于公司长期稳定发展。激励之后，上市公司、管理层、光伏电站团队的利益进一步绑定，公司各方关系已全面理顺，上市公司融资平台、原管理层的稳健作风、电站团队的产业积淀将有机结合，公司电站业务将加速推进，民营光伏电站新巨头指日可待。

　　收购通辽欣盛100MW电站大幅增厚公司业绩：内蒙古通辽欣盛100MW地面光伏电站项目于2014年12月底正式并网试运行，成功接入国家电网内蒙古东部电力分公司，接入条件较好，限电风险较小。项目电站锁定了0.95元/kWh的上网电价，目前100MW已全部并网发电，将成为目前内蒙古自治区单体装机容量最大的光伏电站。根据可研报告，电站有效利用小时数为1600小时，在光伏二类区中资源较好。

　　收购价格3亿元，结合未清偿债务约6.6亿元，相当于交易价格为9.6元/W,对于有效利用小时数1600小时、上网电价0.95元/kWh的电站而言较为合理，预计IRR约15%,年贡献净利润约3500-4000万元，对公司业绩增厚明显。

　　在手电站运营良好，转型运营全面提速：公司致力于建设光伏电站远程集中监控中心、运维管理中心、场站运维服务、KPI评估等一整套体系。2013年收购- 运营的青海力诺50MW项目，根据半年报数据，年化有效利用小时数超过1800小时，显示出电站极好的质量和发电能力。2014年自建-运营的施甸一期 30MW、沭阳一期10MW、富蕴一期30MW与温泉一期30MW项目已并网发电，目前公司已持有150MW已并网电站，加上此次收购的100MW电站， 为2015年业绩高增长奠定基础。2015年，公司的项目资源省份将由青海、江苏、云南、新疆继续扩大至陕西、山西、甘肃、内蒙古、山东、河北等地；公司转型光伏电站运营商已全面提速，2015-2016年电站开工规模或将超预期。

　　进军北汽供应体系，巩固面料业务龙头地位：公司此前已与北汽股份签署了《战略合作框架协议》，有望打入北汽供应体系，利于公司拓展新市场、提高市场占有率，并进一步提升品牌形象、巩固公司的龙头地位。

　　同时，公司还积极完善产品线并开拓二级市场，打开新的收入增长空间。此外，公司的面料业务还积极推行经营体活动，把市场机制引入企业内部，从而有效提升各个组织的积极性，促进面料板块不断做强做精。

　　投资建议：我们预计公司2014-2016年的EPS分别为0.75元、1.10元和1.68元，对应PE分别为28.9倍、19.7倍和13.0倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价28元，对应于2015年25倍PE。

　　风险提示：政策不达预期；项目资源不达预期；地面电站并网或发电量不达预期；融资不达预期。

　　2014年公司收入增长1.8%,净利润增长0.7%,略低于我们的预期。公司2014年实现销售收入2.9亿元，营业利润7680万元，净利润 6963万元，同比分别增长1.8%、-3.0%、0.7%,实现EPS为1.08 元，略低于我们此前预计的1.14元。同时公司公告，以资本公积金向全体股东每10股转增10股，且每10股分配现金红利2.5元（含税）。分季度来看， 去年Q4公司收入增长13.8%,营业利润下降9.5%,净利润增长5.2%,单季度EPS为0.40元。

　　我们预计业绩增速较慢主要是受光通讯产品影响，另外航空航天产品增速也有放缓。2014年上半年公司光通讯产品收入下降19%,我们预计全年也没有较大改善。光通讯产品在公司收入中的占比接近40%,因此其收入下滑对整体业绩有较大影响。未来全球光纤产量将趋于稳定，我们预计公司光通讯产品也将以平稳为主。此外，公司航空航天产品收入在经历前几年的快速增长后，2014年上半年仅增长4%,预计全年增速也比较平稳。未来若国产大飞机等能使用石英纤维，则公司相关产品有望实现快速增长。

　　半导体产品收入实现较快增长，也是公司未来主要拓展方向。公司是全球第5家、国内第1家通过东晶电子认证的半导体石英玻璃供应商，2014年上半年半导体产品的收入增速为18%,我们预计全年也维持了较快增长。公司将半导体石英玻璃作为重点拓展方向，募投资金也全部投入其生产线建设，未来随着产品质量不断提升和成本的下降，公司相关产品的竞争力将不断增强。

　　公司在航空航天和半导体石英领域具有强大的竞争力，继续维持“审慎推荐-A”投资评级。公司是国内唯一具有石英纤维批量生产能力的企业，并且是国内首家获得东晶电子认证的石英玻璃企业，在这两个领域具有强大竞争力，未来成长空间广阔。我们预计公司2014-2016年EPS为1.08、1.34和1.70 元，目前股价对应2015年估值42倍，继续维持“审慎推荐-A”投资评级。

　　恒生电子2 月12日晚发布了《关于收购倪守奇、廖章勇持有的云秦投资股份份额的关联交易》、《关于收购官晓岚持有的云唐投资股份份额的关联交易》、《关于和关联法人云汉投资共同投资深圳开拓者科技有限公司的关联交易》、《关于变更和关联法人共同投资杭州恒生云融网络有限公司的关联交易》、《关于和关联自然人等共同增资云汉投资及后续股份权益处理的关联交易》、《关于和关联法人云汉投资等增资香港恒生网络公司的关联交易》、《关于和关联法人云汉投资对恒生网络公司进行增资扩股的关联交易》、《核心员工入股“创新业务子公司”投资与管理办法2015版》《创新业务子公司员工持股计划操作办法》等20余个公告。

　　公告内容可以总结为：1、两个制度变化：进一步优化和完善了创新业务子公司管理办法，将面临重大创新变革的传统业务及海外业务（目前主要是香港业务） 纳入了创新业务范围，新增了员工延迟投资认股权和股份增值权。增加了创新业务子公司员工持股计划操作办法，对创新业务子公司员工持股计划进行了详细规定，使其更具备操作性；2、三个持股计划投资平台调整：A计划：以云汉投资作为核心员工入股创新业务子公司的统一投资与持股平台，会对所有创新业务子公司进行投资，目前已投三潭金融、数米网、恒生云融、恒生香港、深圳开拓者，拟投恒生聚源；B计划：以云夏投资作为投资资本市场线创新业务的主体，目前已投恒生网络和恒生香港；C计划：以云银投资作为投资银行创新业务线的主体，目前已投恒生云融。其余云唐投资、云秦投资、云商投资、云明投资等均作为云汉投资的股东存在，不再直接参与投资；3、四个项目投资：1）对恒生网络增资至2个亿；2）对恒生云融增资2900万至6000万；3）对恒生香港增资3500万港币至 5000万港币；4）恒生电子及云汉投资共出资1.2亿持股期货程序化交易软件商深圳开拓者49%的股权。

　　进一步优化创新业务激励制度，恒生创新业务渐入佳境。自2013年底恒生提出“二次创业”的口号以来，公司至今已发布了三个版创新业务子公司投资与管理办法，新版管理办法更是尽可能地覆盖所有创新业务及普惠普通员工，并增加了具体的操作办法。所有这一切举措均旨在优化创新业务激励制度，扫清“二次创业”所有制度障碍，最大程度激发全体员工二次创业的激情与动力。

　　而公司对恒生网络、云融、恒生香港等创新业务子公司均进行了较大幅度的增资，充分说明恒生创新业务渐入佳境，我们强烈看好恒生现有金融云平台、银行创新业务及香港业务等创新业务的发展前景。

　　投资开拓者丰富恒生期货行业前端产品线，有利于公司打造期货行业前后台一体化解决方案。恒生电子与云汉投资分别出资7200万元和4800万元，分别持有开拓者29.4%、19.6%的股权，共计49%。开拓者核心产品为交易开拓者终端（程序化交易平台），是面向中国期货市场个人投资者所开发的一个投资工具，集中了实时行情、技术分析、快捷交易以及多账户管理等功能。开拓者提供的的基于Bar数据的金融时序数据分析方法较大地降低了程序化交易策略开发难度，获得了专业投资者的认可，具有良好的市场口碑。目前和公司签约的期货公司基本覆盖了全国170家中大部分的期货公司。公司承诺2015-2017年经审计的扣除非经常性损益的税后净利润分别不低于人民币1000万元、1200万、1500万元。恒生投资开拓者，旨在补齐期货行业前端产品线。恒生是期货后台交易软件的主要供应商之一，而开拓者则专注于期货行业程序化交易领域，在程序化交易、前端产品设计和开发方面积累了较为深厚的经验，双方在产品、技术等领域具有较高的互补性和协同性，将有助于恒生增加终端产品线，打造期货行业前后台一体化的解决方案。未来随着国内资本市场改革的进一步深化及交易品种的增加，双方可强强联手推出更多产品。

　　重申恒生电子的长期投资价值。我们看好恒生的长期投资价值有两个核心逻辑：1、公司作为金融IT业的龙头，专注与专业铸就了其在原有传统金融IT领域极高地护城河。在金融创新层出不穷及互联网金融发展如火如荼的大背景下，恒生前期极具前瞻性眼光布局的新业务新方向（如投资数米网、聚源，2009年就提出网络变革金融的口号）在新的行业环境下开始逐步绽放光彩。而马云地入主，不仅解除了制约恒生发展的制度枷锁，更使得其发展如虎添翼。在此时点看，恒生在金融云服务、财富管理、大资产管理、互联网金融等领域的布局愈发丰富，和阿里的强强联手更极大地拓展了恒生的想象空间。因此，我们非常看好恒生未来在互联网金融新的竞争格局下的发展前景；2、公司成立20年，上市12年，市值也从上市初的4.4亿成长为现在的430亿，创下了12年100倍涨幅的奇迹。但恒生并没有满足现状，而是提出了“二次创业”的口号，以全新的姿态投入到了金融创新及互联网金融的新市场中，并继续发扬其特有的专注、专业的公司文化。因此我们相信，未来十年恒生仍有望再创辉煌。预计公司2014-2015年EPS分别为0.60元、0.77元，重申推荐评级。

　　公司2月12日公告订购4艘30.8万吨VLCC和3艘6.5万吨油轮，VLCC单艘造价9398万美金，交付期为2017年5月-2018年9 月，6.5万吨油轮单艘造价4918万美金，交付期介于2016年9月-2017年3月。本次订购虽很大程度源于政策导向，但船价控制在较低水平，能中长期改善公司船队结构和盈利水平。

　　市场回暖促使公司订购油轮：2014年10月，油价大幅下跌促使中国为代表的原油进口国增加进口，而油轮市场大多以VC成交（按美金/吨），获益于燃油成本的大幅下跌，油轮租金大幅改善，去年底VLCC短期日租金摸高至8万美金，2015年以来VLCC租金仍在5万美金/天的高位震荡。与此同时，干散货 BDI一路跌至559点（2月6日）的历史低点，市场对于油轮的预期乐观于散货，所以公司本轮订购全部为油轮。

　　购船很大程度源于政策导向，预计未来仍将有新订单公布：2014年2月四部委（交通运输部、财政部、国家发展改革委、工业和信息化部）出台《老旧运输船舶和单壳油轮报废更新中央财政补助专项资金管理办法》，规定2013-2015年期间符合条件的拆解船舶可相应获得1500元/总吨的拆造船补贴，其中 750元在拆解阶段落实，另外750元要在订购新船后落实。中海发展2013 年拆解12艘船，2014年拆解的船舶则不低于21艘，总量合计不低于 74.7万总吨，公司要完全取得另一半造船补贴必须订购同规模新运力，很大程度诱发了本轮订单，而我们推测本轮订单的船舶总吨大约为60万总吨，尚有 14.7万总吨的新船额度可用，再加上公司仍有大量老旧船舶等待拆解（2015年1月公布将拆解10艘干散货船舶），预计公司未来仍将签署新的造船合同， 我们判断这两年船价整体徘徊在较低水平，订单的落实能中长期改善公司船队结构和盈利水平。

　　预计15年补贴收入扣除资产处置损失后带来营业外收益的大幅增长：我们曾在2014年3月3日的跟踪报告《“老旧运输船舶和单壳油轮报废更新中央财政补助专项资金管理办法”点评》中测算中海发展潜在拆造船补贴额约为20亿元，扣除2014年已确认的4.56亿，若剩余船舶全部拆解并在2015年确认，公司理论获得的补贴额将高达15.4亿，即使扣除因处置船舶发生的损失（大部分船舶处置价格低于账面残值），营业外收益都将大幅增长。

　　油轮散货此消彼长，预计15年公司主营略有改善，业绩弹性来自于补贴确认：我们判断15年油轮在原油价格大幅下滑的利好刺激下改善，散货将困扰于中国经济及其固定资产投资增速的下滑和淡水河谷COA合同带来的利空（海岬现货市场增量有限），预计国际和国内散货运费仍将在底部徘徊，此消彼长，预计 2015年公司主营板块略有改善，净利润弹性主要来自拆造船补贴的财务确认。

　　盈利预测与投资建议。2015年公司主营略有改善，业绩弹性主要来自拆造船补贴带来的非经常性损益，预计公司2014-2016年净利润分别为3、 9.7 和5.1亿，折合EPS分别为0.09、0.24和0.13元，结合公司历史和行业估值水平，我们认为1.2XPB相对合理，对应14年3季报净资产的股价为7.5元，维持“增持”评级。

　　事件：华邦颖泰发布2014 年业绩快报，2014 年实现营业总收入49.21 亿元，同比增长10.3%;实现营业利润5.27 亿元，同比增长37.0%;实现归属于上市公司股东的净利润4.26 亿元，同比增长41.0%;实现基本每股收益0.67 元（按报告期末6.76 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益0.63 元）。其中第四季度实现营业收入11.47 亿元，同比下降9.1%;实现归属于上市公司股东的净利润5750.17 万元，同比增长34.1%。

　　报告期内，华邦颖泰主营农化、医药业务稳定增长，外延并购福尔股份、凯盛新材对业绩形成较大增厚，推动业绩增长。

　　原有主业平稳增长，外延并购为业绩增长提速。2014 年公司原有主业农化、医药业务实现平稳增长，而外延收购上并表福尔、凯盛为业绩增长提速。据我们估算，报告期内公司农化、医药和原料药各事业部净利润均实现10%-15%的增长；福尔股份、凯盛新材自二季度并入合并报表，约贡献净利润增量9000 万元；公司2013 年底收购百盛药业28.5%股权，2014年贡献投资收益5000 多万元（扣除资金成本后约贡献投资收益2000-3000万元），成为公司业绩快速增长的主要动力。而公司2014 年内筹划、完成多项增发、并购项目，母公司管理费用、财务费用较大幅增加，对业绩增长形成一定制约。

　　产业布局良好，农化、医药业务可望打开新局面。近年公司围绕农化、医药主业，积极深化产品、渠道布局。医药业务，伴随后期新药产品上市以及与百盛药业协同效应的发挥（公司已于2015 年1 月完成对百盛药业剩余71.5%股权的收购），加之OTC 等新渠道的开拓，可望开启更广阔成长空间。而农化业务方面，公司国内生产基地布局趋于完善，海外并购Albaugh 公司20%股权将为其农化事业进入全球农药终端市场、与其他国际农化企业开展竞争合作提供重要平台，长期成长可期。

　　维持“买入”评级。华邦颖泰是农化、医药并举的双轮驱动型企业。农化业务国内生产基地整合成效逐步显现，产业链不断完善，海外并购Albaugh 公司股权将推动公司向全球一线非专利药农化企业迈进。而医药制剂业务在新品研发、市场渠道拓展和企业并购上均有所突破，后续与百盛药业协同作用的发挥以及销售新渠道的布局，值得期待。我们预计公司2015、2016 年 EPS分别为1.02 和1.30 元（按最新7.53 亿股的总股本计），维持“买入”的投资评级。

　　风险提示：企业并购及整合效果不达预期的风险；相关业务拓展进度低于预期的风险。

　　公司于2015年2月12日发布2014年业绩快报，预计实现收入约50.96亿元，同比增约30.6%;归属于母公司净利润约5.9亿元，同比增约60.9%;按期末股本计算的EPS约1.41元。

　　第4季度收入重回高速增长轨道。第4季度公司实现收入约14.7亿元，同比增约31.4%,增速环比提升约21.4个百分点、同比提升约3.8个百分点。公司传统的防水领域继续有超越行业的表现；其新领域（如保温材料、密封固件、瓷砖胶等）贡献程度或有所加大，2013年保温材料实现收入约2亿元，预计 2014年完成4亿元左右的销售目标问题不大。

　　全年来看，公司盈利能力继续提升；第4季度盈利增速放缓。2014年公司实现营业利润约6.5亿元，同比增约56.5%,继续超越收入增速，预计主要受益于上游沥青、丙烯酸等原材料价格下跌。第4季度公司营业利润约1.9亿元，同比增约16.3%,增速环比降约14.7个百分点，预计有股权激励费用确认等方面的因素影响。

　　回顾2014年，公司成长逻辑一（行业性的防水意识觉醒、优胜劣汰驱动公司份额提升）继续兑现。2014年规模以上防水材料企业收入约908亿元，同比增约12.7%;以收入口径衡量，公司2014年市场份额约5.6%,同比提升约0.8个百分点。目前，公司防水卷材及涂料产能规划均翻番，预计 2015年唐山、咸阳项目有望相继投产，未来产能逐步释放、防水领域的竞争优势将持续护航公司成长之路。

　　中长期来看，公司成长逻辑二（多栖发展、成为综合性建材龙头）值得期待。公司已从保温材料、建筑辅材（如瓷砖胶、硅藻泥、密封固件等）方面着手布局，力求在防水领域之外再有突破。从行业空间来看，保温材料市场空间可能大于防水材料，且其市场混乱状态类似于10年前的防水材料；行业可供公司开拓空间巨大，有 “再造一个雨虹”的潜力。此外，建筑辅材品类虽小，但市场容量与防水相当，且综合性企业少；公司2015年布局力度加大，2月公告成立华砂砂浆（主营瓷砖胶、填缝剂、硅藻泥等特种砂浆产品），已在成为民用建筑辅材综合龙头的道路上占据先机。

　　维持公司“买入”评级。公司作为建材板块白马成长的代表，2015年传统防水业务超越行业、新领域放量将驱动收入端维持高增长；同时油价下跌带动上游沥青、丙烯酸等原材料价格大幅下行，公司毛利率有望创新高。预计公司2014-2016年EPS分别约为1.41、2.39、3.06元，对应PE分别约为 27、16、12倍，给予公司2015年22倍PE,目标价53元，维持“买入”。

　　2015 年2 月10 日，延华智能发布2014 年年报，在2014 财年中，公司实现收入824,207,262.64 元，归属于母公司股东的净利润57,909,129.98元，分别较上年同期增长6.22%和53.91%,按期末股本摊薄后实现每股收益0.16 元。

　　公司2014 年度利润分配预案：以2014 年12 月31 日公司总股本372,134,231 股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利0.60 元（含税），送红股2 股（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增6 股，合计转增股本297,707,384.8 股， 转增股本后公司总股本增加至669,841,615.8 股。

　　根据行业发展趋势及市场情况，结合公司2014 年销售及订单情况，公司预计2015 年净利润增长不低于40%,收入增长幅度不低于30%。

　　公司收入四季度放量显着，净利润显着增长：虽公司前三季度营收负增长，但由于已签订单加速转化为营收，公司2014 年四季度业绩放量特别明显（公司1-4 季度单季度营收同比增速分别为-16.04%、-5.97%、-3.86%、66.39%,见文末图表1），由于公司在手订单充足，加之在2014 年智城模式复制的速度显着加速，我们对公司后续的订单获取以及营收的增长保持乐观态度；相比整体增速的平缓的总收入，公司2014 年营业利润（同比增长80.75%）和净利润却取得很明显的增长，原因主要有1）公司在2014 年落实并加速了在2013 年年报中承诺的业务转型，毛利率更高的智慧节能业务占总营收的比重显着提升；2）2014 年随医院订单落地，公司智慧医疗业务对总营收的占比提升非常显着，且该项业务毛利率亦随公司业务结构转型得到显着提升（见文末图表2）；

　　公司毛利率提升显着：公司毛利率由2013 年的18.97%上升至22.78%,毛利率的提升主要受前文所述的业务结构调整贡献（高毛利率节能业务、智慧医疗业务占比提升），相比之下公司期间费用下降对毛利率提升的贡献则较小（2013 年13.21%, 2014 年12.55%），其中，销售费用率由13 年的2.29%下降至14 年的1.18%,一方面由于单体项目体量增加对销售费用起到了一定摊薄，另一方面是因公司将部分销售费用转入管理费用；管理费用率由13 年的9.30%上升至11.31%,主要是由于公司加速了智城模式复制，于是增加了建设区域中心和相应营销团队的支出；财务费用率的降低（13 年1.62%,14 年0.06%）则是由于公司短期借款减少，同时增加了利息收入；由于进一步深入推进业务转型的工作仍将继续，且成电医星的收购预案尚未批复，如果成电医星收购预案获批并在2015 年实现并表，且公司业务结构转型在后续得到进一步推动，加之公司新拓展的智城分公司通过业务放量能进一步摊薄销售和管理费用，公司的毛利率还有继续提升的空间；

　　经营情况：公司在报告期收现比比去年同期有所下降（2013 年107.22%,2014 年94.59%），但经营活动产生的现金流量净额/营业总收入指标反而上升显着（2013 年2.14%,2014 年9.67%），从现金流量表看主要是由于公司购买商品、接受劳务支付的现金下降得比销售商品、提供劳务收到的现金更快，这也同公司推动业务转型的做法是相一致的；除此以外，公司期末应收账款/当期收入有一定提升（2013 年14.57%,2014 年17.96%），但期末存货/当期收入则相对稳定（2013 年44.51%,2014 年45.81%）；智城+业务转型+并购将继续推动公司的持续高成长

　　2014 年至今，延华智能在智慧医院业务转型、智城模式复制、推进并购战略等多方面都有较出色的表现，且公司还实施了股权激励（在2014 年5月），这些行为都鲜明体现延华智能不仅发展思路越发清晰，战略落地加速，更重要的是公司也谨慎地从其他方面做出了一系列辅助自己战略的举措，这至少包括股权激励、成立并购基金、成立产业基金等行为，这显示公司对于如何稳健高效地落实自己的战略有了较为深入和全面的理解；除此以外，公司的研发支出占比虽仍较低但亦有了一定提升（对营收的占比 2013年为2.77%,2014 年为3.18%）。

　　业务转型的可持续性：业务转型一方面体现在延华智能2014 年年报中显示的智慧医疗、智慧节能业务对总收入占比的提升，以及智慧医疗业务毛利率的显着提升，公司拟收购成电医星获取电子病历、区域医疗信息平台相关业务，提升高毛利的软件业务占比更是延华智能在推动业务转型以及业务结构优化的过程中意义重大的一步；？ 智城模式复制的可持续性：2014 年延华智能智城模式复制的提速非常明显，智城模式复制是延华智能的一大亮点，除了作为直接的业务异地扩张的手段以外，足够数量的智城公司还能成为公司业务多元化拓展或是业务结构调整方面成长动力的最可靠支持因素之一；？ 长期视角下并购的可持续性：作为走一站式集成服务路线的延华智能而言，一方面强大的集成服务能力必不可少，另一方面公司作为智能化集成服务意味着公司一旦成功承接集成性质综合服务项目即等于把握了项目涵盖的一系列单项服务的销售渠道（例如监控系统、消防系统、空调系统等的硬件销售渠道），从而为公司外包其中的低附加值子项目并介入新的高附加值子项目（例如通过并购获取，客观上智慧城市作为新兴产业也是一个新子业务有机会不断出现的大领域）、不断优化自己的业务结构带来非常优越的先天条件，公司在14 年同英飞尼迪共同设立并购基金也表明了公司自身对并购的重视，因而综合考虑行业特性、公司特性、公司意向，我们看好长期视角下公司并购行为的可重复性；

　　综上，由于智慧医院、智慧节能、智慧交通等领域正处于快速发展阶段，未来空间非常可观，加之延华智能有智城模式作为业务转型及业务扩张的依托，当前公司发展思路又已非常清晰，且公司推动战略的做出的一系列公司行为体现着鲜明的谨慎稳健的特点，因而我们看好公司的未来成长。

　　预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.22、0.31、0.41 元（暂未考虑成电医星并入情况，后续如若成功并入，当年可增厚EPS 7 分钱左右），维持“买入”评级。